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10/11/2017

Raul Pisani

Le polizze assicurative vita

Riflessioni sulla loro natura contrattuale


Tradizionalmente le compagnie di assicurazione producono contratti offrendo garanzie ai contraenti e soprattutto ai beneficiari. Tali garanzie sono essenzialmente garanzie attuariali (capitali caso morte, caso vita, invalidità permanente, malattia, etc.) e finanziarie (in termini di rendimenti minimi garantiti).

Lo sviluppo del settore vita è in gran parte ascrivibile alla disponibilità di queste seconde garanzie: la domanda (e la distribuzione) ha largamente apprezzato tali garanzie e ciò ha finito per indurre le compagnie a concentrarsi sulla produzione di polizze a sempre più elevato contenuto finanziario. In generale la costruzione di queste garanzie è avvenuta generalmente nel ramo I vita e quindi tramite il ricorso a gestioni separate, in cui i titoli vengono contabilizzati a costo storico. E proprio tale contabilizzazione ha consentito di attribuire ai contraenti-investitori diverse garanzie:

  • montante minimo a scadenza;
  • consolidamento dei rendimenti acquisiti anno per anno;
  • bassissima volatilità nel tempo dei rendimenti conseguiti

 

Come noto, la contabilizzazione dei titoli a costo storico implica che la performance della gestione medesima non può che dipendere dalla redditività realizzata (trascurando quindi le plusvalenze non realizzate e da valutazione al mercato). Immaginando che tale redditività sia unicamente dipendente dalle cedole percepite (come di fatto prevalentemente avviene), essa finirà per essere la media ponderata dei flussi generati dall’investimento dei premi e delle cedole percepite. A partire dalle fine degli anni ’90  le Compagnie hanno supportato le gestioni separate ricorrendo prevalentemente a titoli obbligazionari a tasso fisso ed in un contesto di sistematica riduzione dei rendimenti di mercato è stato relativamente agevole reperire nuovi investitori in tali gestioni. L’investitore marginale infatti finisce per percepire come, gli altri, il rendimento medio ponderato dei titoli presenti nella gestione: in un contesto di tassi di mercato decrescenti egli finisce per trarre beneficio dalla differenza fra tale rendimento e quello (marginale) derivante dall’investimento del premio unico versato. Questo fenomeno, a sua volta, ha finito per accentuare la progressiva riduzione dei rendimenti delle gestioni separate (v. tabella 1) interessando particolarmente le Compagnie che hanno concentrato la loro attività proprio nell’offerta di polizze con rilevante componente finanziaria (segnatamente le Compagnie bancarie più che quelle con rete distributiva tradizionale).

tabella 1

Chiaramente questo processo, in un contesto di aspettative di rialzo dei tassi potrebbe essere messo in crisi: il rendimento medio della gestione potrebbe collocarsi al di sotto di quello marginale e ciò non solo potrebbe allontanare dalla sottoscrizione delle polizze l’investitore marginale, ma anche indurre i contraenti già sottoscrittori di polizze al riscatto dei relativi contratti, esponendo la compagnia al rischio minusvalenza sui titoli (ossia alla possibilità di liquidare i titoli ad un prezzo inferiore al costo storico di carico). Il citato rischio “rialzo dei tassi” viene inoltre poi accentuato nei bilanci delle compagnie dallo scarso coordinamento fra la contabilizzazione dei titoli nelle gestioni separate (a costo storico), nel bilancio civilistico (costo storico, ma rettificato al valore di mercato di fine esercizio se inferiore a costo storico) e nel bilancio consolidato (fair value). Certamente questi rischi potrebbero essere teoricamente eliminati modificando l’asset allocation dei titoli sottostanti (ad es. introducendo titoli a tasso variabile o dotandosi di strumenti derivati volti ad accrescere la redditività del portafoglio titoli a tasso fisso in un contesto di nuovi e crescenti tassi di mercato), ma questa strategia sconta un rischio timing non indifferente.

La sottoscrizione di polizze di classe D (unit) potrebbe risolvere parte delle criticità attese in una prospettiva di rialzo dei tassi, tuttavia la domanda è ancora concentrata sulle polizze di ramo I (v. tabella 2) e la costruzione di polizze di classe D con garanzie finanziarie simili a quelle previste sulle rivalutabili non è facilmente ed economicamente realizzabile: il costo di queste garanzie per le compagnie in termini di assorbimenti di capitale potrebbe essere molto elevato e talvolta proibitivo, soprattutto in presenza di tassi free risk (o simili) molto contenuti. Le polizze di classe D possono contribuire a risolvere una serie di tensioni cui le Compagnie vita sono esposte in uno scenario di rialzo dei tassi, ma il processo di innovazione di prodotto verso soluzioni di classe D, al fine di presidiare la sana e prudente gestione della Compagnia, potrebbe finire per generare strumenti contrattuali anche molto diversi in termini di garanzie finanziarie rispetto alle analoghe polizze di classe C (montante minimo a scadenza, consolidamento dei rendimenti e bassa volatilità dei rendimenti maturati).

Tabella 2

Se l’offerta di garanzie finanziarie va sicuramente ripensato, l’offerta di garanzie attuariali appare più praticabile, almeno su rischi noti quali la morte, invalidità permanente, infortuni e malattia. Qualche problema semmai si pone sulle rendite vitalizie per la maggiore difficoltà a stimare attendibilmente la durata della vita umana, salva la possibilità di immaginare nuove soluzioni di trasferimento del rischio sopravvivenza tramite strumenti finanziari.

Questo cambiamento strutturale dell’offerta assicurativa vita, almeno in termini di garanzie finanziarie, è opportuno che sia riconosciuto anche dall’esterno. La vigilanza prudenziale in nome della sana e prudente gestione sta affiancando questo processo di cambiamento, ma è importante che esso venga riconosciuto anche da altri attori (analisti, società di rating, giurisprudenza, etc.) che di volta in volta si pongono a vario titolo il problema della funzione produttiva di una Compagnia vita, della sua redditività/solvibilità o della natura giuridica dei contratti emessi. In tutti questi casi la chiave interpretativa per poter meglio comprendere la natura dell’attività svolta non necessariamente è quella di un’analogia con garanzie e pratiche contrattuali offerte in passato perché esse rischiano di non essere più facilmente praticabili per il futuro. È probabilmente più indicata semmai un’analisi dei processi produttivi utilizzati per produrre il contratto perché essi sono in grado di indicare più direttamente e nel merito se sono assicurativi o meno.

 

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